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財經學堂:笨蛋接火棒-十七世紀初的鬱金香泡沫

 

投資不要「斷估」,要找出企業的真正價值(Value)。所謂「價值」和「價格」(Price)不盡相同,前者追求企業的內在價值,後者只求有更大的笨蛋接火棒,過到海就是神仙。若不求價值只求價格,下一個笨蛋可能就是你。

黃元山

中文大學全球政治經濟社會科學碩士課程客席講師、香港大學專業進修學院中國商學院客席副教授。著有:《FQ思維:投資其實很簡單》及《FQ思維2:穩健投資很簡單》。

舉一個例子, 你願意用多少錢買一棵鬱金香? 10 元? 20元?若我告訴你,一棵鬱金香的價值曾經可以換到8 隻豬、4 隻公牛、一艘船和其他日用品,總值3,000 荷蘭盾(荷蘭盾於1999 年起陸續被歐元取代,但匯率仍適用於舊合約等,1歐元可兌換2.20371 荷蘭盾;若以現時匯率計算,3,000 荷蘭盾大約等於12,000 多港元)……不太可能吧?

不過,這的確是事實。十七世紀初的荷蘭,鬱金香的球莖當時在受到病毒感染後,會變成一個獨特且稀有的品種,吸引人們搶購,導致鬱金香的售價急劇上升。

所謂「執輸行頭,慘過敗家」,當時甚至連其他國家的人,都一窩蜂湧去荷蘭,不問價錢大量收購鬱金香,因為他們相信,只要有人提出更高價錢收購,這盤生意便長做長有。沒多久,原本只在冬天才有的交易,變成全年進行,買賣雙方簽訂期貨合同,然後翌年春天交貨。不過隨著鬱金香交貨日期逼近,炒家開始意識到,一旦將球莖放進泥土種植,便很難再轉手賺錢,又開始懷疑球莖開出的花,到底值不值錢,因此急不及待要把合同脫手,造成恐慌性拋售。就這樣,這股狂熱成為第一次有大量文字記載的商品泡沫──「鬱金香泡沫」。

如果能在股價10 元買,11 元賣,隔一陣子,再在22 元買,24 元賣,再隔一陣子,由於長期觀察這隻股票,自覺對股價走勢有掌握,於是又在37 元買,40 元賣。每次賺10%,似乎不錯,真的嗎?筆者認為,對投資者最差的建議,就是所謂的「炒波幅」。這個方法可以應用在任何時候、任何股票上;股票升了,就移高一個Range 炒,跌了,就降低一個Range 炒。不幸的是,這個投資方法似乎是不少散戶至愛,尤其是那些持股兩三天已經叫長線的Day Traders,他們很多時候只希望「走一轉」,賺一餐茶錢。「炒波幅」只能說是對退休人士的一種怡情玩意,可能對賺取佣金的經紀有利,但對投資者絕對不利。

「炒波幅」和其他技術分析方法的着眼點是價格。不過,根據傳統上的「有效市場理論」(Efficient Market Hypothesis),價格其實已經反映市場資訊,而且,又由於相關的「隨機漫步理論」(Random Walk Hypothesis),過去價格的波動對未來價格是沒有任何預測作用的。因此,投資者不可能有一個固定方法,去補捉價格上落,尤其是那些眾所周知的圖表。

相反,投資者應看重資產的價值,套用巴菲特的說法,就是Intrinsic Value(內涵值)。有些人會使用估值比率(Ratios)等去計算投資價值,但筆者認為,對於任何投資工具,無論是股票或債券,其價值都是對未來現金流(Cash flow)的估算和折現。

債券的現金流是債息和本金,至於股票的現金流就有商榷餘地;有些人會用股息計算,但如果使用巴菲特的思維模式,當只是持有一些股份(Fractional Owner),就當成是整間企業的老闆,那麼現金流就是以企業整體盈利收入為基礎。這對於一些派息較低的企業,應該是更好的估值方法。

價格和價值的分別,上述的鬱金香泡沫便解釋得一清二楚。有些人不理會鬱金香的真實價值,就甘願花一大筆錢去買,原因是相信會有另外一個人,以更高價格買入他手上的持貨,經濟學家凱恩斯歸納這些行為為「更大笨蛋理論」(Greater Fool Theory),即是人之所以會買入不知其價值、甚至一文不值的東西回來,是預期會有更大的笨蛋出現,以更高價錢接過你的燙手山芋。

 

延伸閱讀:《FQ思維:投資其實很簡單》

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