林少陽：發盈喜 股價不升有玄機

短線投資者經常都會「炒業績」，但有時發完盈喜股價竟然不升反跌？以立投資董事總經理林少陽就用火電板塊為例，解釋行業背景同政策有可能會製造盈利錯覺，而分析行業中長期盈利能力，就可以找出真相：

每到企業派成績表的高峰期，本港逾千間上市公司，幾乎全部在同一個月內發佈業績，一個人縱有三頭六臂，亦不大可能將所有業績公告一次過看完。在這個資訊氾濫的年代，篩選過濾資訊變得異常重要。不過，更重要的是，如何判斷業績報告的關鍵位。因為業績是好是壞，對股價都未必有重大影響。長線投資者要看的是企業盈利前景，中短線投資者要看的，是市場對企業盈利前景的主觀判斷。

2014年首季度，繼早前的華能國際電力（902）及華電國際（1071）發表盈利預喜之後，中國電力國際（2380）亦於1月28日預告2013年度股東應佔溢利按年大幅增長，由於未提具體增幅，對投資者的參考作用有限，盈喜之後市場反應冷淡。

煤價急跌　電價或下調

按發表盈喜的電廠數字推算，暫時預測盈利增幅最勁為華電國際，惟即使是華電國際，其股價反應都不算太好，主要是因為2013年火電廠的盈利增長，主要由煤價急跌帶動，而2013年第四季發改委下令多家火電廠下調上網電價，令投資者擔心未來盈利將受制於2013年第四季水平，因為每次出現較大型的煤價下調，火電廠的電價便有可能下調，盈利增長只能透過增產達成。此外，為了控制國內的空氣污染，火電廠的新裝機容量投入增長速度，將較其他清潔能源為低。

按華電國際的盈利預喜推算，其2013年度純利中間位約40億（人民幣．下同），折合每股0.565元，按2013年9月底每股資產淨值2.95 元推算，截至2013 年底止每股帳面值應上升至3.06元。若扣除首三季已公布盈利，第四季股東應佔溢利中間位約8.65億元，較首三季平均數低17%，反映第四季減收電費的負面影響。

按第四季預喜中間位推測2014年盈利，估計全年盈利將報34.6億元，或每股0.49 元。以派息比率不少於30% 計算，預測2014年派息約0.15元，按市價3.3港元計算，2014 年市盈率約5.3倍， 而息率扣稅後約5.1%，市帳率略低於0.8倍。

華電的已投入資本回報率（ROIC）長期低於同業，但隨著煤價的持續下滑，預期2014 至15 年的ROIC將回升至7.5%至8.0%之間，相對全行最高回報的華潤電力（836），ROIC則是接近10%。惟華電國際未來兩年的ROIC 改善速度，很可能在眾多電力股中處於前列位置。該股預測2014年市帳率大約在0.8倍左右，靠近歷史低端位置。

留意股東應佔淨利率

另一方面，中國電力國際表示，根據集團管理帳目估計，預期2013年度股東應佔利潤將按年大幅增長，盈利增長主要來自合併總自發電量按年平穩增長（較早前，集團已公布總發電量按年升7.18% 至5,558萬兆瓦時，總售電量按年升7.3% 至5280 萬兆瓦時），同時單位燃料成本按年大幅下降（市場預期單位燃料成本按年跌近15%），以及出售一家抽水蓄能水電廠的一次性收益。按市場普遍預測，中電國際2014 年每股盈利或報0.31元或0.40港元，按市價2.6港元計算，市盈率約6.5 倍，息率在扣稅後約5.5%。

華能國際電力（902）業績預告顯示，2013年度股東應佔淨利潤將按年增長75% 以上，按2012 年度純利58.7 億元計算，2013年盈利將不少於103億元，折合每股盈利0.735 元。按現時股價7.14 港元計算，2013年市盈率7.6倍，若2014 年盈利按年回落10%（相對華電回落14%，因其較不受電價回落影響），則預測市盈率將回升至8.4倍，股息在扣稅後約5.5%。

按市盈率計算，吸引力最大的是華電，其次是中國電力，最後是華能，但如果按派息計算，則中國電力及華能稍佳，但華電因為派息比率較低而看似較不吸引。然而，華電財政狀況正在改善，未來或有增加派息機會，反而派息比率最高的華能，未來增加派息的機會較低。

雖然上述火電廠的估值確實低殘，但是考慮到其較不吸引的盈利上升動力，其股價或者繼續落後於新能源及城市燃氣公司的可能性不低。事實上，過去半年，由於對長債利率持續上升以及國家可能進一步減煤電電費的憂慮，上述中資電力股已經受到大幅的拋售。

延伸閱讀：《催化劑投資法──倍升股的主旋律與爆發力》林少陽著

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