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張化橋:注意! 中港股市的「價值陷阱」

注意! 中港股市的價值陷阱」

在香港和內地的股票市場,我發現最常見的兩類「價值陷阱」是地產股和綜合類企業。一年又一年,總有大量的投資者掉到裡面不能自拔。

張化橋,慢牛投資公司董事長,有「民企之父」之稱;著有《投行分析師的叛逆宣言》、《避開股市的地雷》和《誰偷走了我們的財富?》等書。

在地產界,我經常聽到人們說,某某地產公司的土地儲備很多、位置很好、資金寬裕。但是,它們的開發能力低,資金周轉速度慢,或者樓盤品質差,或者財務管理有漏洞。

 

總之,別的開發商可以在同樣的項目上賺5 億元,而他們只能賺1 億元,而且費時更長。也就是說,它們在摧毀價值。這樣的公司很多,其股價往往是在經過了調整之後的資產淨值(NAV)之下一半或者更便宜。好些公司股價更在帳面資產淨值之下,甚至低於每股淨現金。

 

土地儲賺錢能力高

這種狀況會改變嗎?懶漢會變成勤快人嗎?只要管理層不換人,或者不換思想,這種狀況會持續很久。他們的土地儲備或者大把現金又與股民何干?

地產公司和酒店公司的另一個問題是,它們的管理層一邊抱怨市場給他們估值太低,另一邊又不肯承認和解決一個問題:它們大量的投資物業所帶來的現金收入簡直少得可憐。如果你的物業不能帶來現金收入,物業重估有甚麼實際用處呢?

有人說,未來的租金收入會大漲,但股民看不到這個希望。也有人說,這樣的投資物業很壯門面(相當於賣廣告)。也許如此吧,但如何把這個好處定量化呢?還有人說,這樣的投資物業能給公司帶來抵押融資。沒錯。但是為甚麼不把這樣的物業變現,從而讓現金繼續周轉和增值呢?說到底,這樣的公司不明白資金沉澱的巨大代價,或者不願意多幹活。

綜合性的企業包括各級政府在香港設立的所謂視窗公司。因為業務混雜,散戶看不到管理層的思維邏輯,更看不到他們的工作熱情。如果管理層願意把各項業務拆開來賣掉,總收入減去負債之後的餘額便會大大高於他們的市值。可是股民看不到曙光。

 

避開業務雜亂的綜合企業

我以前對這兩類「價值陷阱」不太警惕,損失很多,最近似有所悟。你試想,像這樣的公司(地產和綜合類),如果四、五年以後它們的利潤與現在差別不大,那麼,它們以後的市盈率應該是多少? 7 倍、8 倍,最多9 倍而已。用這種方法,你可以算出它們四、五年以後的股價,然後用7% 或者9% 的貼現率折回到今天,你會大吃一驚!這隻股票不值錢!沒錯,它們確實不值錢!過去十年,二十年甚至三十年,它們陷害了無數股民,更讓你貧困。

它們雖然帳面價值大,業務規模好像不小,土地儲備也很好,但你用發展的眼光來看,它們很快就會被規模細但很進取的民營企業趕上和超越。我看見了很多這樣的例子。

一些民企的淨資產雖然只有10 億元,但它們能夠推動100 億元的年銷售額,實現20 億元的利潤。反過來,政府控制的一些企業,雖然帳面淨資產高達100 多億元,但只能推動40 億元的年銷售額,實現5 億元的利潤。你看哪種公司優越?

沒有增長的公司,免談!

 

延伸閱讀:《投行分析師的叛逆宣言》張化橋著

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